東吳證券股份有限公司蘇鋮,周韻近期對中炬高新（600872）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《2025年一季報點(diǎn)評：主動(dòng)調整致業(yè)績(jì)承壓，期待改革紅利釋放》，給予中炬高新買(mǎi)入評級。

　　中炬高新

　　投資要點(diǎn)

　　公司發(fā)布2025年一季報：2025Q1公司實(shí)現營(yíng)業(yè)收入11.02億元，同比-25.8%；實(shí)現歸母凈利潤1.81億元，同比-24.2%；實(shí)現扣非歸母凈利潤1.8億元，同比-23.9%。業(yè)績(jì)低于預期。

　　主動(dòng)調整+春節前置，25Q1收入整體承壓。25Q1子公司美味鮮收入/歸母凈利潤分別為10.82/1.77億元，分別同比-25.9%/-27.6%。分品類(lèi)，25Q1醬油/雞精雞粉/食用油/其他收入分別同比-31.6%/-28.6%/-50%/-6.9%，我們判斷25Q1各品類(lèi)收入均同比下滑主因春節錯期，同時(shí)25Q1公司主動(dòng)去庫+戰略性調控大單品費用投入以確保終端市場(chǎng)價(jià)格體系穩定。

　　東南部核心地區疲軟，經(jīng)銷(xiāo)商團隊穩步擴張。分區域，25Q1東部/南部/中西部/北部地區收入分別同比-47.7%/-19.6%/-29.1%/-18.7%，我們判斷東南部核心市場(chǎng)表現相對疲軟主因24Q1公司加大費投力度加劇了價(jià)盤(pán)波動(dòng)，公司25Q1強化費效比管控和竄貨打擊。截止到25Q1末，公司經(jīng)銷(xiāo)商數量較24年末增加118家，經(jīng)銷(xiāo)商團隊穩步擴張。

　　成本+改革紅利釋放，盈利能力略有改善。25Q1公司毛利率38.7%，同比+1.75pct，我們判斷主因大豆等原材料價(jià)格下降帶動(dòng)成本紅利釋放，次因公司改革紅利釋放后內部效率提升。25Q1銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率同比+0.9/+1.7/-0.01/+0.5pct。25Q1銷(xiāo)售費用率同比提升預計主因員工薪酬調整+加大廣宣投入以增強品牌力，管理費用率同比提升預計主因收入同比下降致費率被動(dòng)提升。綜合看25Q1公司歸母凈利率同比+0.3pct，盈利能力略有改善。

　　持續推進(jìn)渠道改革，期待改革紅利釋放。近期公司發(fā)布25年5-8月促銷(xiāo)計劃，持續推進(jìn)渠道改革。在流通渠道方面，公司將積極開(kāi)展穩價(jià)盤(pán)工作，逐步恢復二批商和公司的良性互動(dòng)；在餐飲渠道方面，公司將針對四個(gè)樣板市場(chǎng)推進(jìn)餐飲終端直營(yíng)模式，加速餐飲渠道突破；在產(chǎn)品方面，公司將開(kāi)展東北大醬等區域產(chǎn)品代工業(yè)務(wù)，并通過(guò)合資等方式積極發(fā)展復合調味品業(yè)務(wù)。當前經(jīng)銷(xiāo)商庫存良性，我們預計未來(lái)隨著(zhù)改革深化，華南、華東等核心市場(chǎng)有望有序恢復增長(cháng)。

　　盈利預測與投資評級：公司仍處于改革期，我們下調25-27年收入預期為54/59/64億元(此前預期為58/66/75億元)，同比-1.7%/+8.2%/+9.6%；下調25-27年歸母凈利潤預期為8.5/9.5/10.7億元(此前預期為8.9/10.1/11.6億元)，同比-4.8%/+12.3%/+12.3%，對應25-27年P(guān)E分別為18/16/14x，維持“買(mǎi)入”評級。

　　風(fēng)險提示：原材料價(jià)格大幅上漲；行業(yè)競爭格局惡化；公司治理改善不及預期；食品安全問(wèn)題

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有25家機構給出評級，買(mǎi)入評級23家，增持評級2家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為26.84。